La frase de Paul Atkins no fue solo un titular atractivo: fue una señal de agenda. El presidente de la SEC afirmó en diciembre que espera que los mercados financieros de Estados Unidos avancen hacia mercados on-chain “en un par de años”. En un mundo donde cualquier palabra del regulador mueve expectativas, su declaración quedó flotando entre profecía y hoja de ruta, especialmente porque Atkins impulsa “Project Crypto”, una iniciativa formal para habilitar infraestructura tokenizada dentro del marco regulatorio tradicional.
Pero el verdadero problema es semántico y técnico a la vez: ¿qué significa “on-chain” cuando hablamos de un sistema que incluye decenas de trillones de dólares en acciones, deuda soberana y operaciones de repo? ¿Qué parte puede moverse primero… y cuál es humo?
La respuesta, lejos de ser binaria, es una escalera de complejidad.
“On-chain” no es una sola cosa: es una arquitectura en capas
La idea popular de “todo en blockchain” suele imaginar mercados abiertos tipo DeFi, con liquidez permissionless y composabilidad automática. Pero lo que Atkins describe parece apuntar a otra cosa: un enfoque institucional en el que blockchain funciona como capa operativa, no como revolución anárquica.
En la práctica, hablar de mercados on-chain implica un stack de cuatro niveles:
1) Tokenización como representación
Es el escalón más fácil: un token “representa” un activo, pero el sistema de fondo sigue intacto. Sería como digitalizar certificados sin tocar la infraestructura crítica.
2) Registro de titularidad y transferencia
Aquí sí se mueve algo importante: el “quién tiene qué” se registra o transfiere vía blockchain, pero la compensación y liquidación aún viven en el sistema tradicional. Este nivel es el primer lugar donde realmente puede aparecer eficiencia sin reescribir todo el mercado.
3) Liquidación on-chain con pata de efectivo on-chain
Este es el salto serio: delivery-versus-payment (DvP) usando stablecoins, depósitos tokenizados o dinero mayorista. El atractivo es enorme (T+0, menos riesgo de contraparte), pero toca el corazón del clearing: el netting.
4) Ciclo de vida completo automatizado
El final “ideal”: corporate actions, voto, disclosures, colateral, márgenes… todo ejecutado con smart contracts. Es el destino, pero también el más difícil, porque depende de legalidad, impuestos, reglas de transferencia, y gobierno corporativo.
Con ese mapa, el punto clave es este: “on-chain en dos años” suena mucho más plausible en el nivel 2 y parcialmente en el 3, no en el nivel 4.
El tamaño del premio explica por qué esto importa
Si esto fuera pequeño, sería un experimento. Pero es gigante.
Aunque la adopción inicial fuera mínima, un porcentaje pequeño de un mercado monstruoso sigue siendo monstruoso. Y eso es lo que vuelve relevante el concepto de mercados on-chain: incluso una migración parcial puede generar un cambio de infraestructura comparable a la llegada del trading electrónico.
La parte más interesante no necesariamente son las acciones. Son los mercados donde el dolor operativo y la necesidad de colateral son permanentes.
El “primer terreno fértil”: efectivo tokenizado y activos tipo cash
Si hay algo que ya está avanzando, es la tokenización de instrumentos que se comportan como efectivo: letras del Tesoro tokenizadas, fondos de money market tokenizados y productos de colateral de corta duración.
Esto tiene lógica:
son simples de estructurar,
el riesgo de gobernanza es menor,
funcionan bien como colateral,
y se adaptan al mundo institucional sin exigir cambios radicales.
Además, el mercado ya tiene un “puente” disponible: las stablecoins, que funcionan como efectivo digital en el ecosistema. Antes de que las acciones vayan on-chain, el dólar ya llegó.
Repo: el elefante invisible donde tokenización tiene sentido real
Cuando se habla de “movimiento en blockchain”, muchos piensan en trading de acciones. Pero la zona más convincente para una adopción temprana es otra: el repo.
El repo no es glamoroso, pero es la máquina de liquidez de los mercados. Si tokenizar mejora movilidad de colateral, reduce fricción y hace más transparente el riesgo, entonces el argumento on-chain se vuelve práctico.
Y ese es el punto: la tokenización no gana porque es cool, gana porque reduce riesgo y costo.
En mercados tipo repo, donde el colateral se mueve constantemente y la liquidación es crítica, el beneficio podría ser inmediato incluso en modelos permissioned.
DTCC y el “on-chain institucional”: el camino menos friccionado
El tipo de modelo que se perfila no es DeFi abierto, sino un esquema tipo “permissioned on public rails”: blockchains públicas con transferencias restringidas a billeteras registradas y participantes autorizados.
Eso se parece más a una modernización del sistema que a una ruptura. Pero igual importa muchísimo:
habilita movimiento 24/7,
permite programabilidad en transferencias,
mejora trazabilidad y reporting,
y reduce procesos manuales.
Es “on-chain” en el sentido operativo, aunque no sea “cualquiera puede hacer market making”.
¿Por qué no es tan fácil pasar a T+0?
Porque el clearing existe por una razón: netting.
Hoy, los sistemas de compensación colapsan millones de operaciones en obligaciones netas mucho menores. Eso reduce el dinero que debe moverse y las necesidades de liquidez intradía.
En cambio, un modelo de liquidación bruta en tiempo real puede aumentar:
demanda de cash inmediato,
margen requerido,
y presión sobre líneas de crédito.
Por eso la liquidación on-chain completa no es un simple update de software. Es una reconfiguración del equilibrio financiero del mercado.
Lo que probablemente pase: adopción real, pero “más chica que el hype”
La conclusión es bastante sobria: lo que viene no es “Wall Street en Ethereum”, sino un período de modernización donde blockchain se usa como capa de eficiencia en mercados regulados.
Eso puede significar:
más activos representados on-chain,
transferencias tokenizadas con restricciones,
pilotos de DvP en entornos cerrados,
y un crecimiento fuerte en instrumentos tipo cash tokenizado.
¿Es menos épico que el sueño DeFi? Sí.
¿Es enorme igual? También.
Porque si los mercados on-chain despegan en los niveles intermedios, el resultado puede ser una nueva infraestructura financiera —más programable, más transparente y más rápida— sin romper la arquitectura legal de un día para otro.
