CriptotendenciasT conversa con Ben Nadareski sobre stablecoins, tesorería institucional y la infraestructura financiera que está emergiendo silenciosamente
Durante años, la conversación institucional alrededor de los activos digitales giró en torno a una sola pregunta: “¿deberíamos exponernos a cripto?”. Pero esa discusión está cambiando rápidamente.
Pocas personas observan esta transición desde ambos lados del sistema financiero. Ben Nadareski, CEO and cofounder de Solstice fue anteriormente VP de Global Trading en Galaxy Digital, donde lideró algunas de las primeras operaciones institucionales de derivados cripto junto a bancos globales antes de pasar a construir infraestructura onchain. Antes de eso, su formación original ni siquiera pertenecía a las finanzas: Ben se entrenó como físico nuclear antes de trasladarse al mundo del trading institucional y la estructura de mercados. Esa combinación entre pensamiento cuantitativo, experiencia en mercados tradicionales y construcción nativa en cripto es precisamente lo que hace que su lectura sobre tesorería institucional y stablecoins resulte especialmente relevante hoy.
La verdadera transformación ya no trata sobre especulación, sino sobre infraestructura. Stablecoins, activos tokenizados y sistemas de rendimiento onchain empiezan a competir directamente con piezas fundamentales del sistema financiero tradicional: cuentas remuneradas, barridos de tesorería, fondos monetarios y capas de liquidación bancaria.
En esta conversación con Criptotendencias, , Ben Nadareski explica por qué muchas soluciones institucionales actuales no escalan en la práctica, dónde sigue existiendo fricción dentro de grandes organizaciones y por qué el mayor cuello de botella ya no es regulatorio, sino operativo. Desde integración contable hasta políticas internas de custodia, el desafío ya no es acceder a cripto. Es lograr que funcione dentro del sistema financiero real.
CT: La mayoría de las soluciones de tesorería dicen resolver el dilema liquidez-rendimiento. ¿Qué falla concretamente en la práctica cuando las instituciones intentan las soluciones existentes, y a qué escala se vuelve innegable ese fallo?
Ben Nadareski: La versión de marketing del equilibrio entre liquidez y rendimiento normalmente funciona escondiendo una parte del problema. El rendimiento se degrada porque dependía de incentivos tokenizados o, conforme crece el AUM, el yield se comprime. Muchas veces ocurren ambas cosas. Un equipo de tesorería que maneja cifras reales de caja detecta eso muy rápido.
Donde realmente se rompe es cuando una estrategia que genera buen rendimiento con montos pequeños deja de escalar. El carry cae o la liquidez del mercado se vuelve demasiado limitada. Hemos visto asignadores institucionales recibir propuestas con yields atractivos en un deck que desaparecían en cuanto intentaban desplegar el tamaño de posición que querían asumir. No porque alguien estuviera mintiendo, sino porque el subyacente simplemente no escalaba.
La parte de la que casi nadie habla es que la mayoría de estos productos nunca fueron diseñados pensando en workflows de tesorería. Fueron construidos para usuarios nativos de cripto, donde el rendimiento es el producto. Un CFO no piensa así. Para un CFO, el yield es una consecuencia de gestionar caja eficientemente. Es un problema de diseño completamente distinto.
CT: Descríbenos un flujo de tesorería real antes y después de Solstice. ¿Qué decisiones cambian, qué riesgos se redistribuyen y de qué deja de preocuparse un CFO?
Ben: Antes, el efectivo suele quedarse en una cuenta custodial bancaria al tipo monetario institucional correspondiente. Luego, el equipo de tesorería hace barridos separados hacia T-bills o repos para cualquier excedente por encima del capital operativo mínimo. Eso significa tener un saldo “operativo” y otro “rentabilizado”, reconciliaciones constantes entre ambos y ciclos de pago donde el dinero tiene que volver a salir de la estrategia de rendimiento.
Después, el mismo balance está en un activo con rendimiento que también funciona como activo de liquidación. El capital genera rendimiento el lunes y procesa pagos el viernes desde la misma cuenta. Las reuniones de barrido de liquidez de los lunes por la mañana desaparecen.
El riesgo que cambia es la concentración de custodia. Pasas de cinco relaciones bancarias a dos custodios digitales y un partner bancario. Eso es un tradeoff real, no una historia simplificada.
Lo que deja de preocuparle a un CFO es la distancia entre “tenemos caja” y “tenemos capital operativo”. Ahora ambas cosas son el mismo número.
CT: La separación entre USX y YieldVault parece limpia arquitectónicamente, pero ¿dónde se pone realmente a prueba ese límite?
Ben: USX es la capa de liquidación sobrecolateralizada. Los tokens con rendimiento son LSTs dentro de YieldVault que rebalancean según la estrategia subyacente. Están separados porque la estructura legal y operativa de cada capa es distinta.
YieldVault ya pasó una prueba extrema apenas diez días después de nuestro lanzamiento, durante la mayor liquidación de la historia de cripto hasta ese momento. El 10 de octubre de 2025 fue un test en tiempo real. Mientras el mercado general corregía más de un 30%, eUSX mantuvo entre 2% y 4% de APY.
CT: Un ratio de Sharpe de 6,8 durante tres años es un número muy llamativo. ¿Dónde sufre esa estrategia?
Ben: La estrategia de eUSX es delta-neutral. Captura funding rates, convergencia de basis y provisión de liquidez cubierta. Funciona especialmente bien cuando el mercado cripto tiene volatilidad y demanda de apalancamiento.
Hay dos escenarios donde se comprime, y somos completamente transparentes con los institucionales sobre ello.
El primero es un mercado alcista prolongado con baja volatilidad y funding comprimido. La estrategia sigue generando carry positivo, pero el rendimiento cae a un dígito. En 2024 generó 21,5% en un entorno de alta volatilidad. Un mercado más lento produce números diferentes.
El segundo es un colapso del basis impulsado por miedo, donde los futuros cotizan con descuento frente al spot. Ahí puede existir una pérdida mark-to-market temporal antes de que la convergencia cierre la operación positivamente.
Desde el inicio hemos tenido retornos mensuales positivos mes tras mes.
Además, estamos desplegando una cesta de estrategias de rendimiento para equilibrar escenarios donde ciertas oportunidades se comprimen por factores externos.
CT: Si la conversación institucional ya pasó de “¿debemos entrar en cripto?” a “¿cómo operamos sobre esta infraestructura?”, ¿qué sigue frenando esa transición?
Ben: La integración contable. La custodia avanza. La regulación avanza. Pero el software de contabilidad general todavía no tiene una categoría clara para un token rebasing con rendimiento sobre Solana, y el controller es quien tiene que resolver eso internamente.
Normalmente el proceso dentro de una institución sigue esta secuencia: el comité de riesgos aprueba la posición, el equipo de tesorería aprueba la custodia y luego todo llega al controller. Y ahí aparece el problema: no existe un SKU claro en el sistema contable para el activo que están recibiendo.
NAV Consulting y las auditoras ayudan a cerrar parte del gap, pero un auditor Big Four revisando las cuentas de una compañía pública necesita directrices formales. Y esas directrices aún son incompletas para tokens con rendimiento.
Muchos acuerdos se frenan ahí más que en el propio comité de inversión.
CT: Mencionas cinco elementos que un comité de riesgos necesita ver. ¿Cuál suele faltar más frecuentemente?
Ben: Las políticas de custodia. Muchas instituciones todavía tienen políticas escritas cuando “custodia” significaba exclusivamente trabajar con un banco tradicional de hace treinta años. Custodios digitales cualificados como Ceffu, Copper, Anchorage o Fireblocks simplemente no aparecen en esos documentos.
Y un comité de riesgos no puede aprobar una posición si la política interna no contempla ese custodio.
La conversación posterior no es cómoda para nadie. Nosotros podemos aportar auditorías, attestations de custodia, reporting NAV y estructura regulatoria. Lo que no podemos hacer es convertirnos en el primer custodio no bancario aprobado dentro de una organización. Eso suele ser un proyecto interno de seis meses. Algunas instituciones vuelven. Otras no. Pero las que regresan normalmente despliegan mucho más capital porque el coste político interno ya quedó resuelto.
CT: Entre custodia, compliance e integración contable, ¿qué les ha costado más acuerdos?
Ben: Contabilidad, sin duda. Compliance se puede resolver con documentación. Custodia está mejorando gracias a custodios cualificados. La contabilidad sigue siendo el agujero más profundo. La actualización ASU 2023-08 de FASB abordó holdings nativos de cripto a fair value, pero los tokens con rendimiento quedan fuera de ese alcance. Las empresas públicas cuyo 10-K pasa por Big Four no quieren ser las primeras en probar cómo clasificar contablemente un LST rebasing.
Por eso esperan.
Lo que hace falta son directrices formales tanto de FASB como de las Big Four sobre tratamiento contable de yield-bearing tokens, además de integración en software de treasury workstation. Cuando llegue esa claridad, muchos acuerdos que hoy están congelados volverán.
CT: Los RWAs están en hasta en la sopa como narrativa. ¿Qué diferencia un producto real de uno que es puro pitch deck?
Ben Nadareski: Un producto real sobrevive al escrutinio operativo. La fuente de rendimiento offchain tiene que ser independiente del ciclo de mercado cripto. Custodia y NAV deben gestionarse mediante administradores institucionales externos al emisor. El token debe ser composable dentro de DeFi con liquidez real. Y el emisor no puede tener un descalce entre cuándo genera rendimiento el subyacente y cuándo el token permite redenciones.
La versión “pitch deck” falla precisamente ahí. No existe administrador independiente, el token opera en un único venue con TVL limitado y aun así se habla de composabilidad institucional.
Un equipo de tesorería con experiencia detecta eso en una hora. eUSX es el ejemplo que solemos señalar: tres años auditados, administración con NAV Consulting, custodia en Ceffu y Copper y liquidez integrada en Solana.
CT: “Institutional-grade” es probablemente uno de los términos más abusados del sector. ¿Dónde has visto el peor ejemplo?
Ben: He visto llamar “institutional-grade” a estructuras de custodia que básicamente eran tres personas gestionando un Gnosis Safe.
También he visto yields “institucionales” que en realidad eran incentivos tokenizados maquillados como ingresos recurrentes.
Lo que falta en esos casos es independencia. Administración independiente. Custodia independiente. Auditoría independiente. Todo fuera del equipo del protocolo.
Porque en una due diligence real, el responsable de riesgo va a preguntar quién controla las claves, quién marca los libros y quién audita los estados financieros. Y la respuesta no puede ser siempre las mismas tres personas.
CT: ¿Cuándo entendiste que a los CFOs les preocupa más el coste de capital inactivo que los titulares de APY?
Ben Nadareski:
En una llamada con el CFO de una fintech cuyo modelo dependía del float económico. Nunca preguntó por el APY. Preguntó cuántos basis points de margen añadiría la integración a su negocio de tarjetas y cómo eso afectaría el LTV de sus clientes.
Ahí entendimos que el rendimiento era una consecuencia del diseño operativo, no el titular principal. Desde entonces dejamos de vender “yield” y empezamos a vender la eliminación del cash drag.
CT: Si los tokens con rendimiento se convierten en instrumentos estándar de tesorería, ¿qué infraestructura tradicional desaparece primero?
Ben: Los money market funds institucionales, tal y como existen hoy, son probablemente los primeros en comprimirse.
Actualmente cumplen una función muy específica: aparcar liquidez overnight, generar el tipo corto y permitir barridos bajo demanda. Un activo de liquidación totalmente colateralizado conectado a un LST con rendimiento puede hacer exactamente lo mismo con mejor eficiencia operativa y menos intermediarios. Quien pierde es el broker-dealer que opera el sweep program y el banco que monetiza el float de las cuentas corrientes corporativas.
La renta económica siempre estuvo escondida en la fricción entre el tesorero y el rendimiento. Cuando desaparece la fricción, desaparece también esa renta.
CT: Describes cuatro condiciones para que las stablecoins se conviertan en infraestructura institucional por defecto. ¿Cuál está más lejos hoy?
Ben: Las cuatro son regulación, custodia cualificada, infraestructura de trading e integración contable. Tres están bastante avanzadas. La que sigue rezagada es la integración contable para tokens con rendimiento y el software de treasury workstation necesario para conectar esos activos con los sistemas internos de un CFO. El mercado ya tiene escala. Las stablecoins procesaron 33 billones de dólares en volumen transaccional en 2025 según Bloomberg. Capturaron cerca del 75% del volumen total de trading cripto a comienzos de 2026 y el market cap total ronda actualmente los 323 mil millones de dólares. Visa ya procesa settlement con stablecoins y CME trabaja junto a BMO y Google Cloud en infraestructura tokenizada. Ya sabemos que la adopción está ocurriendo.
Lo que falta es la capa que conecta esos rails con la operativa financiera diaria de las empresas. El software de tesorería corporativa todavía tiene que volverse verdaderamente onchain. Y ahí es donde se jugará la próxima fase de adopción institucional.
